증권·운용사 또 역대 최대 실적, 그런데 주가는 왜 안 웃었나

핵심 요약

증권사와 자산운용사들이 올해 1분기에 세운 역대 최고 실적을 이번 분기 또 한 번 넘어섰다. 두 분기 연속 분기 최대 실적 경신이라는 이례적인 기록이지만, 정작 관련 종목 주가는 큰 반응을 보이지 않았다. 실적과 주가가 갈라선 이유를 짚어보면 이번 실적의 질과 증권업 밸류에이션의 구조적 문제가 함께 드러난다.

무슨 일인가

국내 주요 증권사와 자산운용사들이 이번 분기 실적을 발표하며 또다시 사상 최대 분기 실적을 기록했다. 이미 지난 1분기에 역대 최고치를 찍었던 만큼, 이번 경신은 단순한 서프라이즈를 넘어 업종 전반의 수익성이 구조적으로 개선됐다는 신호로 읽힐 수 있는 사안이다.

그러나 실적 발표 이후 시장의 반응은 기대에 미치지 못했다. 역대급 숫자가 찍혔는데 주가는 제자리걸음이거나 소폭 반응에 그쳤다는 점이, 오히려 이 업종을 둘러싼 투자자들의 의구심을 더 선명하게 드러낸다.

배경과 맥락

증권사 실적 개선의 핵심 동력은 위탁매매 수수료 수익과 트레이딩(자기매매) 부문 손익이다. 증시 거래량이 늘어나면 리테일 고객의 매매 수수료가 그대로 실적으로 직결되는 구조인데, 최근 장세에서 거래 회전율이 높아진 영향이 컸다는 해석이 나온다. 문제는 이 수익원이 시장 변동성에 기댄 일회성 성격이 짙다는 점이다. 거래량이 꺾이면 실적도 같은 속도로 꺾인다.

여기에 증권·운용업종은 밸류업 프로그램이 시작된 이후에도 저PBR 굴레를 완전히 벗어나지 못했다. 실적이 좋아져도 시장이 그 실적의 지속가능성을 의심하면 멀티플은 확장되지 않는다. 지금 벌어지는 실적과 주가의 괴리는 바로 이 지점에서 비롯된다.

시장·종목에 미치는 영향

• 키움증권 - 리테일 위탁매매 비중이 높아 거래량 증가의 수혜를 가장 직접적으로 받지만, 반대로 거래량이 줄면 실적 변동성도 가장 크게 노출된다.
• 미래에셋증권·삼성증권·NH투자증권 - IB(기업금융)와 자산관리(WM) 부문이 상대적으로 두꺼워 트레이딩 의존도가 낮고, 실적의 질 측면에서 재평가 여지가 있다.
• 한국금융지주(한국투자증권) - 종합금융 포트폴리오로 실적을 냈다는 점에서 단순 거래량 수혜와는 결이 다른 지속성 여부가 관전 포인트다.
• 자산운용사 - 수탁고 증가와 성과수수료가 실적을 밀어올렸다면, 증시가 꺾일 때 펀드 환매·수탁고 감소로 되돌림 폭도 커질 수 있다.

투자자 체크포인트

• 코스피·코스닥 일평균 거래액 추이 - 다음 달 거래소 발표치로 실적의 지속 여부를 가늠할 수 있다.
• 각 증권사의 다음 분기 실적 가이던스와 트레이딩 부문 비중 - IB·WM 등 비거래 수익 비중이 늘고 있는지 확인해야 한다.
• 밸류업 프로그램 관련 배당·자사주 소각 공시 - 저PBR 탈피 여부를 판단할 실질적 지표다.
• 부동산 PF 관련 우발부채·손실 처리 현황 - 과거 실적을 갉아먹었던 리스크가 완전히 해소됐는지 점검할 대목이다.

전망

낙관적으로 보면, 거래량이 현재 수준을 유지하고 IB·해외법인 실적까지 개선되면 시장은 결국 밸류에이션을 다시 매길 수밖에 없다. 두 분기 연속 실적 경신이라는 트랙레코드는 결코 가볍지 않다.

반대로 지금 실적이 변동성 장세에 기댄 기저효과의 산물이라면, 거래량이 정상화되는 순간 다음 분기 실적은 눈에 띄게 둔화될 수 있다. 증권주 주가가 이번 실적에 화답하지 않은 것은, 시장이 이미 이 리스크를 가격에 반영하고 있다는 뜻으로도 읽힌다. 다음 분기 거래량과 트레이딩 부문 실적 구성이 이 논쟁의 답을 줄 것이다.

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